中国创业投资行业的新特征和潜在影响-网络赌钱app下载

近年来，中国创业投资行业呈现出两个新特征：“国有资本主导”和“风险投资债权化”。一方面，中国创投行业整体规模增长放缓，同时国有背景的出资规模和比例大幅增加，占比超过一半，显示出国有资本已逐渐主导创投行业募资。另一方面，尽管ipo仍是收益率最高的退出方式，但回购退出的比例在逐渐增加，且回购退出的平均收益率由负转正，反映了创投行业风险偏好下降，“风险投资债权化”趋势明显。为了更好发挥国有资本在创投行业的耐心资本、长期资本的作用，需要充分认识到“国有资本主导”和“风险投资债权化”特征的潜在影响，不断完善容错免责等国资创投的监督管理机制。

当前，积极发展创业投资支持战略性新兴产业和未来产业发展，成为国资央企的重要任务之一。2024年4月，中共中央政治局会议强调，要积极发展风险投资，壮大耐心资本。6月，国务院办公厅印发《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》，其中提到，支持有条件的国有企业发挥自身优势，利用创业投资基金加大对行业科技领军企业、科技成果转化和产业链上下游中小企业的投资力度。2024年9月18日召开的国务院常务会议要求，推动国资出资成为更有担当的长期资本、耐心资本。国务院国资委多次强调，国资央企要围绕战略性新兴产业和未来产业、科技创新特别是突破关键核心技术等，当好长期资本、耐心资本、战略资本。

本文对中国创业投资行业的发展趋势进行梳理总结，对潜在的风险进行剖析，有助于加深对中国创投行业的认识。

一、募资结构：整体规模增长放缓，国有资本主导化

根据《私募投资基金监督管理暂行办法》第三十四条规定，创业投资基金是指主要投资于未上市创业企业的股权投资基金，投资的权益可以是普通股、可转换优先股、可转换债券等。

（一）创投行业募资增长急剧放缓

存续基金规模方面，中国证券投资基金业协会的数据表明，截至2024年7月底，中国存续创业投资基金24510只，存续创业投资基金规模3.30万亿元（包含fof基金）。2023年以来，中国创投行业的规模增长急剧放缓，存续基金规模的增长率由2023年之前的40%下降至5%以下（如图表1、图表2所示）。

新成立基金方面，据投中网数据表明，2023年中国vc/pe市场新成立基金8322只，同比下降4.7%。vc/pe市场新成立基金认缴规模共计6140.6亿美元，同比下降9.4%。2024年上半年中国vc/pe市场新成立基金2393只，同比减少39%。募集资金规模为2195亿美元，同比减少38%（如图表3所示）。

据清科研究中心数据表明，2024年上半年，我国股权投资市场新募集基金数量和募资规模均大幅下降。2024年上半年共1817只基金完成新一轮募集，数量同比下降49.2%；募资规模为6229.39亿元，同比下降22.6%。

2023年以来，中国vc/pe市场的基金募集规模出现大幅下降，主要原因包括：（1）外部经济环境影响，全球经济不确定性增加，国际贸易紧张局势加剧，投资者信心受挫，导致资本市场活力减弱，影响基金募集；（2）行业出清效应，市场逐步成熟，不具备竞争力的小型基金被淘汰，行业集中度提升，整体募资规模因此受到一定影响；（3）投资风格转变，市场对硬科技、新能源、新材料等战略新兴产业的兴趣增加，这些领域通常需要更长的投资周期和更高的专业要求，对基金募集构成挑战；（4）退出难度加大，监管趋严提高了a股ipo门槛，市场流动性趋紧，基金退出难度加大，影响了新基金的募集情况。

（二）国有资本规模快速增长，占比已超过一半

近年来，国有背景资本在创投行业的作用越来越重要，国有资本已占据当前创投资本来源的半壁江山。

1.政府出资的引导基金发展迅速

在政策支持引导下，国家、地方新兴产业引导基金、科技成果转化基金正如雨后春笋一般相继设立。

据投中网数据表明，2014~2023年第三季度期间，政府引导基金数量增加1291只，复合年均增长率（cagr）为21.69%；政府引导基金自身规模增加28269亿元，cagr为38.21%。政府引导基金过往10年增长规模较大、整体稳定，虽增速逐渐放缓、但仍是助力国内私募股权基金领域发展的重要力量。

执中zerone统计数据表明，2023年政府引导基金共认缴出资2703亿元，相比2022年增加9.1%，是2023年各类型机构lp中唯一出资金额增加的lp。

科技部下属中国科学技术发展战略研究院的统计数据表明，2017年以来，政府引导基金占中国创投资本来源的比例急剧增加，从2017年的7.28%增至2021年的高点18.33%，2022年占比仍有14.36%（如图表4所示）。

2.国资背景出资已占据创投募资一半以上

根据执中zerone统计数据，2020~2023年全国lp认缴出资连续下降，其中2022年同比降幅高达24%。2023年受政府资金及国资托举，下降趋势有所收敛，同比下降仅5%。2023年，政府资金认缴出资额为8809亿元，占比65.6%，位居首位且超过半数。政府机构及国资控股的机构lp出资金额合计占比高达73%。2024年上半年，政府机构及国资控股的机构lp出资金额占比为71.4%。

中国科学技术发展战略研究院的统计数据表明，若是将国有独资投资机构、政府引导基金和其他政府财政资金合并计算，国有资本合计占比由2017年的26.04%稳步增至2022年的54.52%（如图表5所示）。

清科研究中心的数据为上述观点提供了进一步支撑，国资背景管理人的募资规模保持优势。2018年以来，政府机构&政府出资平台&政府引导基金、产业资本占股权投资人民币基金的比例维持在60%左右。2023年以来，除不足1亿元的小规模基金外，其余各规模区间的新募基金中，国资背景管理人所管基金的总规模占市场整体比例均超过五成，2024年上半年新募集金额在30亿元及以上的基金中，这一比例均在80%以上。

近年来，中国创投行业募资规模显著下降，但国有资本规模和占比快速增长，表明创投行业国有资本主导化趋势明显。国有资本有效填补了社会资金投资意愿不足的空缺，在创投行业寒冬中起到了关键支撑作用。

二、退出方式：回购占比超过一半，风险投资债权化

创业投资基金的主要退出渠道有上市（ipo）、并购、企业回购、清算、挂新三板、第三方股权转让、s基金退出等。

（一）回购方式退出的比例越来越高

项目退出方面，从项目退出个数占比来看，回购方式逐年升高且已超半数。中国科学技术发展战略研究院统计数据表明，2018~2022年，创业投资机构通过回购方式退出的项目数量占比稳步升高，比例由39.22%持续增至51.09%。尽管上市方式退出的项目数量比例由16.23%增至23.86%，但占回购退出的项目比例始终不到一半（如图表6所示）。

从项目退出金额占比来看，上市方式退出仍然是收益最高的退出方式。中国证券投资基金业协会的数据表明，通过ipo退出项目的本金仅占全部创投与私募股权基金退出本金的12.78%，但ipo退出收益却占创投与私募股权基金全部收益的62.69%。lp投顾的数据表明，2023年426家vc/pe机构累计退出总金额为1049.18亿元，涉及469家a股上市公司。ipo退出累计金额为848.33亿元，占全部退出金额的80.86%（2022年为76.03%）。

（二）项目亏损比例降至一半，回购退出的总体收益率由负转正

从退出总体收益率的分布来看，中国创投行业退出总体收益率在100%以上的项目比例较为稳定，约为20%。从项目亏损情况来看，亏损项目的数量比例整体呈波动下降趋势。2009年、2010年、2013年亏损项目比例在60%以上，2017年以来，该比例降至50%左右（如图表7所示）。

从不同退出渠道的项目总体收益率分布来看，通过上市方式退出的收益率最高， 2016年达到8.91倍，2022年为4.03倍。

最近10年，回购方式退出的项目总体收益率出现了显著的结构性变化。2018年以前，回购方式退出的项目总体收益率基本为负（仅2015年为正）；2018年以后，回购方式退出的项目总体收益率持续为正，且2020年以后稳定在30%以上（如图表8所示）。

2018年以来，回购退出的总体收益率持续为正，同时，2018年以来回购方式退出的项目比例持续上升，这反映出近年来创业投资机构对于风险控制的需求增加。回购作为保底的退出方式，往往在投资协议中明文约定，程序简便，投资机构倾向于通过回购来确保投资的安全性。同时，一些初创企业未能达到预期的成长速度或盈利水平，可能也是创投机构选择回购作为退出替代方案的原因。

回购方式占创投退出项目的比例越来越高，且2018年开始，回购退出的总体收益率持续为正，这反映了中国创投行业风险偏好持续下降，创投行业可能正在发生“风险投资债权化”的趋势性转变。回购条款的滥用有力支撑了上述观点。礼丰律师事务所的调研表明，回购权条款的设置在拟ipo企业中相当普遍，约有65%的企业在其协议中设置了回购权条款。另有部分市场机构的抽样统计显示，回购权的使用比例达80%以上，近年甚至达到90%以上。

三、创投行业新特征的潜在影响

（一）“国有资本主导”的影响

创投行业募资结构中，国有背景资本的占比越来越活跃，这一趋势可能在多个方面产生影响。

1.有利于推动落实国家促进创新的战略

国有资本在创投行业的增长，有利于促进创新驱动发展战略的实施，加速关键核心技术的突破和产业升级。这不仅符合国家层面的战略意图，还通过直接或间接的投资，将社会资本导向了高新技术产业和战略性新兴产业等重要领域，从而有助于经济结构的优化升级。

2.有利于增强我国经济的抗风险能力

在全球经济环境充满不确定性的背景下，国有资金的持续注入为我国实体经济提供了稳定的资金保障，特别是在私人部门因市场不确定性而减少投资意愿的情况下。这种稳定的支持机制，成为了促进经济增长和维护市场信心的关键因素之一，有助于构建更加稳健的经济体系。

3.有利于地方政府拓宽财政收入渠道

面对经济增速放缓和财政收入减少的挑战，地方政府通过增加对潜力巨大企业的股权投资，探索了一条有效的财政收入增长路径。这种方式不仅能够实现资本的增值，还能为地方财政带来额外的非税收入，有效缓解了财政收支的压力，为公共服务和社会福利的持续改善提供了更多的可能性。

（二） “风险投资债权化”的影响

近年来，中国创业投资行业呈现出明显的“风险投资债权化”趋势，即创业投资机构通过设置严格的回购条款等方式来降低投资风险，确保投资的安全性和稳定性。造成这一现象的主要原因有两点。

第一，外部经济环境因素。全球经济形势复杂多变，贸易摩擦频发，金融市场波动加剧，导致投资者对高风险投资的容忍度降低，因此创业投资机构通过回购条款等手段，提前锁定投资回报，减少不确定性。

第二，市场内部因素。创业投资市场竞争加剧，投资者对项目的筛选标准更加严格。许多初创企业未能达到预期的成长速度或盈利水平，导致投资回报不及预期。为了保护自身利益，投资机构更多依赖回购条款，确保在项目表现不佳时能够及时退出。此外，监管政策趋严，ipo退出难度加大，也促使回购成为更受欢迎的退出方式。

“风险投资债权化”不仅改变了行业的传统运作模式，也对整个创业生态系统产生了深远的影响。

1.偏离行业共识，降低市场活力

回购条款原本是为了保护投资者权益，但在实际操作中，越来越多的回购条款要求创始人承担连带责任，加重了创始人的负担，影响企业的正常运营和发展。这使得创业者在创业初期就背负沉重的法律和财务压力，抑制了他们的创新动力和创业热情。各机构投资者为保障自身利益滥用回购条款，整体上形成了一个囚徒困境：过度的风险规避和债权化倾向导致创投行业偏离了专业投资、耐心陪伴、敢于承担风险这一行业共识，影响了行业整体的市场活力和长期竞争力。

2.不利于促进科技创新和产业升级

过度的风险规避可能会抑制投资者对高风险、高回报项目的投资热情。创业投资的核心在于承担风险、支持创新，而债权化的投资方式可能会使投资者更倾向于选择低风险、低回报的项目，从而削弱对硬科技、新能源、新材料等战略新兴产业的投资动力。国家出台的政策措施旨在通过创业投资促进科技创新和产业升级，但如果创投机构过度追求安全性和稳定性，这些政策的效果可能会大打折扣。

（三）国有资本与创投行业的协同发展

随着国有资本在中国创业投资行业中占据越来越重要的位置，其对创投行业的影响日益显著。为了进一步提高国有资本在创投领域的灵活性和竞争力，更好地发挥国有资本在创投行业的耐心资本、长期资本的作用，需要充分认识到国有资本主导和风险投资债权化这两个特征及其潜在影响，并采取相应措施加以支持。

国有资本长期以来都有保值增值的要求，这与创投行业高风险高收益的本质存在着一定的矛盾。为了满足这一要求，国有资本在进行创投活动时，通常会采取较为保守的投资策略，偏好选择风险较低的项目，或通过设置严格的回购条款来降低投资风险。这种做法虽然短期内能保护国有资本的利益，但从长远角度看，却可能抑制创投行业的创新活力和风险承受能力。近年来，从中央到地方，都在推动建立和完善国有资本创投的容错、免责机制，以促进国资创投的健康发展。随着这些机制的不断优化和完善，国有资本将在支持创新创业、推动科技进步和产业升级等方面发挥更大的作用，同时也能实现自身的可持续发展。

（国新咨询）