柔宇科技破产案对运营公司风险投资的启示-网络赌钱app下载

2024年5月24日，广东省深圳市中级人民法院对深圳市柔宇科技股份有限公司（以下简称“柔宇科技”）及2家子公司破产清算案采取推荐方式选任管理人事项进行公告。这则新闻引起了市场的广泛关注。一家获得风投联合投资、估值高达500亿元的科技独角兽企业，如何从业界明星一步步变成困境企业？这个问题值得我们深入思考。因其不仅关系到科创企业发展的规律总结，也对国资基金具有一定的警示意义^〔1〕。当前，运营公司正响应国家政策号召而加大对战略性新兴产业的投资力度，但科创企业由于技术转化的高度不确定性而存在高风险。如何通过有效的风控手段将基金投资项目的风险降到最低，对运营公司高质量发展具有一定现实意义。

一、柔宇科技的成败兴衰

（一）初创企业背景

柔宇科技成立于2012年，是一家柔性显示器和传感器制造商。公司创始人包括斯坦福大学的工程学毕业生刘自鸿、魏鹏和樊俊超。刘自鸿自清华大学毕业后远赴斯坦福，在国际巨头ibm公司担任工程师及科学家，之后回国创业。其他团队成员也曾就职于ibm、惠普、高通、微软、英特尔等国际知名企业。

柔宇科技主要生产全柔性显示屏、全柔性传感器以及包括折叠屏手机和其他智能设备在内的全系列新一代人机互动产品，也为智能移动终端、智能交通、文娱传媒、运动时尚、智能家居和办公教育等行业中的企业客户提供网络赌钱app下载的解决方案。在发展过程中，柔宇科技积累了一定的研发成果，已在世界范围内申请或储备了多项核心技术知识产权（包括专利和专有技术），充分涵盖了材料、工艺、器件、电路、软件、系统设计等方面。

（二）出道即巅峰：获得大量vc资本青睐

凭借创始人的学历及工作背景，使得柔宇科技在成立之初便获得著名风险投资机构的多轮风险投资^〔2〕。天眼查数据显示，自2012年成立以来，柔宇科技在一级市场先后完成了多轮融资，包括中信资本、深创投、idg资本、松禾资本、工银投资、中国银行、平安银行以及越秀产业资本等投资机构参与其中，投资方阵容强大。此后，公司估值一路飞涨。2020年，公司估值已经高达60亿美元，成为当时全球成长最快的独角兽企业之一。

（三）ipo受阻使得企业问题全面暴露

2019~2020年，柔宇科技先后在纳斯达克和科创板寻求ipo，但都以失败告终。柔宇科技在国内科创板上市申请中，收到了“有史以来问题最多”的问询。2021年2月10日，上海证券交易所发布终止对柔宇科技首次公开发行股票并在科创板上市审核。ipo融资受阻也使得企业长期积累的问题全面暴露。后来，虽其他投资方仍有合作意向，但最终因条件未谈拢而融资失败。融资失败暴露出柔宇科技“造血”能力不足等问题，如招股书所披露，2017~2019年以及2020年上半年，柔宇科技累计营收只有5.17亿元，累计亏损却高达31.95亿元。所以，在融资无法持续的情况下，企业很快陷入了财务困境，欠薪等问题不断浮出水面。公开资料^〔3〕显示，柔宇科技子公司面临超30亿元债务危机，2024年5月24日，柔宇科技及其2家子公司破产审查启动^〔4〕。

对于风投机构，多轮的投资却迟迟无法实现商业变现。后期一旦企业破产清算，债权的清偿权优先于股权清偿权，且企业所具有的厂房和设备极难变现，风投将损失惨重。

二、柔宇科技陷入困境的原因剖析

（一）创业团队存在较大的管理短板

柔宇科技创始人科技背景强大，但在企业经营管理以及战略制定等方面存在较大的问题。一是缺乏企业运营和开拓市场的能力。2022年4月，柔宇科技独立董事刘姝威在《拯救柔宇》一文中指出，“柔宇科技的三位创始人掌握国际领先的柔性技术，但是对于如何开拓市场、创造充足的经营性现金流量、保障公司的持续运营等方面缺乏经验。这也是我国大多数高科技初创企业普遍存在的问题。”^〔5〕二是不擅长企业管理。内部员工透露，“这两年公司的管理太混乱了，内耗内卷太严重，办事效率极其低下。事无巨细都需要刘自鸿审批，权力高度集中，底下人无权限，也不敢拍板^〔6〕。”

（二）未真正融入面板产业链、供应链^〔7〕

关键决策的失误使得柔宇科技难以有效融入面板产业链、供应链，始终是孤军奋战。一是自建生产线。2014年技术发布后，很多的制造行业包括面板制造公司来谈合作生产，但柔宇科技因顾虑过多而拒绝合作。自建生产线消耗了公司大量资金，使得产品成本高企，缺乏市场竞争力，资金链断裂之后甚至出现欠薪问题。二是难以获得下游厂商的订单。与之形成鲜明对比的是，截至2024年3月，京东方上游供应商数量已突破3000家，同时也是苹果、华为等手机屏幕的主要供应商。此外，oppo、vivo、荣耀等主流手机厂商的折叠屏也非柔宇科技生产，而均来自柔宇科技的竞争对手京东方或维信诺。此外，其宣传的汽车柔性屏、飞机柔性屏也没有获得大量订单以产生足够的现金流。从始至终，公司未能真正融入面板行业的产业链、供应链，大部分时间在“单打独斗”，并未获得市场认可。

（三）无法找到适合的商业模式

柔宇科技坚持to b和to c两条路齐头并进，资金分散而未形成合力。招股书显示，柔宇科技的主营业务分两大类：企业网络赌钱app下载的解决方案和消费者产品，即to b和to c。对于初创公司而言，这两个业务挑战完全不同，分力前进更加低效。to b是指做柔性屏供应商，这是大多数面板厂商的共同选择，下游客户包括消费电子、汽车、商业显示（比如大屏广告、舞台会议屏幕）方案商等。其中，最有商业价值的客户是能大规模采购标准化产品的手机厂商。to c是指直接做使用了柔性屏的电子产品，如自己生产折叠屏手机。可能是因为公司to b业务发展得不太顺利，不得已又选择做了to c业务。总之，柔宇科技既无法向厂商证明自己的企业，又无法获得广大消费者的认可。

（四）技术优势未能转化为产业化生产与应用

产业化的失败注定了柔宇科技的命运。当时主要的柔性屏技术分为两类，一是京东方、tcl科技、三星等公司拓展的多晶硅（ltps）技术；二是夏普于2012年3月全球首次在液晶面板上采用的igzo技术。柔宇科技采取了另一种技术路线——超低温非硅制程集成技术（ult-nssp）。对于其技术，业界一直存在争议。能否获得市场的检验是技术成功与否的关键。事实表明，无论是手机还是汽车等屏幕都鲜有采购柔宇科技的产品。为销售柔性屏产品，公司不得不做起了手机to c业务，公司先后开发了flexpai柔派手机，由于过度追求上市速度，柔派手机在推出后出现了大量产品质量问题，导致手机销售量在各大商城垫底。因此，柔宇科技始终无法获得市场^〔8〕，未找到产业化生产和应用模式。

综上，虽然柔宇科技前期在人才、技术和融资上具有一些先发优势，但由于企业战略决策、技术转化及商业模式失误，无法形成市场优势，最终因为现金流问题而陷入困境。

三、对运营公司基金投资风控的建议

当前，国务院国资委要求聚焦战略性新兴产业和未来产业，当好长期资本、耐心资本、战略资本。作为国有资本运营公司，理应培育新技术、新产业、新业态，助力央企加快布局战略性新兴产业和未来产业、更好发挥突破带动作用。但风险投资项目面临着较大的不确定性，建议注重风险管理。柔宇案对国资基金投资具有一定警示意义。

（一）风投基金要对创始人进行有效的甄别

有效的事前甄别是风控的起点，其中对创始人的甄选是重中之重。投企业不仅要看创始人的教育、技术和工作背景，更要关注创始人是否具备企业家才能，如重点考察其是否具有经营能力、是否具备管理能力、是否具备营销能力。历史表明，成功的初创企业团队不仅需要核心技术，更需要管理和营销等商业人才，这些商业天赋决定企业能否成功，如苹果公司创始人乔布斯与史蒂夫·沃兹尼亚克就是完美的搭档。乔布斯是具有商业天赋和进取心的企业家，而沃兹尼亚克是天才的工程师，发明苹果i、ii电脑。相反，柔宇科技创始团队除了一定的技术优势，但始终无法实现1到n的真正突破，技术产品无法真正实现商业价值，这反映出创始团队的致命短板。

（二）风投基金要对企业进行有效监督、赋能

风投机构应巧妙设计相应的机制来避免创始人在决策中的独断专行。由于信息不对称，风投机构与创业企业之间存在着难以避免的委托代理^〔9〕问题。为缓解代理问题，第一，投资前可设计有效的条款来避免创业者的道德风险问题，在首轮融资之后，风投机构可通过业绩对赌条款等机制来制约企业家的不合理行为。第二，运营公司在必要时参与被投企业的管理，保证被投企业在科学研究和商业落地之间保持平衡，保证国有资本投资的安全。第三，积极赋能，如针对创业企业管理团队的短板，推荐职业经理人以提升企业的管理和运营能力。

（三）风投基金应对不同阶段^〔10〕投资进行合理配比

对不同阶段企业的投资配比是控制股权投资风险的关键。建议公司根据国家政策要求、考核业绩目标以及投资风险程度，对各阶段基金投资的资金比例（占基金总额度）进行合理配置。第一，针对0~1时期的早期投资，设立单独投资决策与业绩考核机制。由于种子期、天使期等早期企业不确定性大，投资失败率高，建议积极争取主管部门的单独考核机制，增加容错机制。第二，积极布局处于成长期的初创企业。这些轮次的企业已经实现了盈亏平衡，商业模式和产品接受了市场的进一步检验，正处于1到n的扩张阶段。一方面，与0~1阶段相比，1~n阶段企业的投资胜率相对较高;另一方面，与后期阶段的企业相比，1~n阶段企业股权的估值又相对较低，若能退出能获得更高的溢价率^〔11〕。第三，适当配置资金，参与确定性较高的后期项目，获取项目ipo溢价。

（四）及时止损是风投基金业绩的重要保证

风投项目的高失败率是全世界都需直面的客观现象^〔12〕。当失败真的发生时，及时止损是专业机构的重要风控措施。根据禀赋效应^〔13〕解释，当人一旦拥有某项物品时，那么他对该物品价值的评价要比未拥有之前大大提高。因此，风险投资人在决策过程中对利害的权衡是不均衡的，对“避害”的考虑远大于对“趋利”的考虑。出于对资本损失的畏惧，风投机构在卖出股权时往往索要过高的价格，不及时止损使得损失进一步扩大。因此，国资基金在发现某些项目拯救无望时，建议及时制定止损方案，审慎控制仓位。在介入投资标的之前，风投机构也可以通过回购协定、股权转让等方式锁定规避退出风险。

（国新咨询）

注释

〔1〕 由于其失败将使得大量的风投和银行资本（近100亿元）血本无归，其中包括大量头部风投基金。

〔2〕 “投资就是投人”是vc机构选择标的重要标准。vc与初创企业之间存在大量的信息不对称，难以通过如果详实的数据来筛选企业，且在介入企业之后仍然存在大量的道德风险问题。但如果创业者是有格局观、有胸怀又有执行力的人，那么vc与创业企业之间的信息问题将大大缓解，投资成功的概率也将提高。

〔3〕 和讯新闻，

〔4〕 全国企业破产重整案件信息网显示，2024年5月24日，深圳市柔宇科技股份有限公司及其子公司深圳柔宇电子技术有限公司、深圳柔宇显示技术有限公司各新增一则破产审查案件。

〔5〕 刘姝威，《拯救柔宇》，2022年4月13日，微信公众号。

〔6〕 红星新闻，《折叠屏手机鼻祖柔宇科技被申请破产审查，技术很牛管理不行》，2024年3月30日。

〔7〕 资料来源：

〔8〕 据柔宇科技招股书，2018年、2019年及2020年上半年，柔宇科技产量仅为7748片、31.4万片、4.86万片；对应的销量分别为2099片、5.27万片及2.21万片。

〔9〕 代理问题是指受委托人的委托，代理人采取行动，为委托人达成目标。代理人和委托人利益并不完全一致，在委托人处于信息劣势，不能对代理人进行完全监督的情况下，代理人有动机为了自身利益，做出有损于委托人利益的行为。由此造成的委托人利益受损的现象被称为（委托）代理问题。

〔10〕 创业企业投资阶段一般包括种子期、天使期、pre_a、a、b、c、d等轮次，分别概括为初创、成长期、扩张期和成熟期。

〔11〕 总盈亏期望值=胜率*平均盈利-（1-胜率）*平均亏损，该公式表明提高投资收益的关键在于提升胜率和盈亏比。

〔12〕 哈佛商学院高级讲师雪哈·戈什(shikhar ghosh)最近的研究表明，风险投资的失败率远远高于这个行业通常援引的数据。戈什研究了2004~2010年间两千多家融资超过100万美元的公司的运营情况。研究数据表明，获得风投支持的公司中有75%从未给予投资者回报，约30%~40%的投资者会亏掉全部投资。

〔13〕 2017年,诺贝尔奖经济学奖颁发给了研究“禀赋效应”的理查德·塞勒。